21世紀經濟報道記者趙雲帆報道

杉杉集團的寧波鄞州區人民法院重整聽證會結束已過去了一周多。

被迫卷入漩渦的新杉杉掌門人周婷現身坦陳“斡旋無果”，在外界看來，杉杉集團進入重整流程似乎難以避免。

然而，在這個重整結果尚未揭曉的“空窗期”，杉杉集團的數個質權已經開始搶跑。

2月20日，（600884．．SH）發布公告：杉杉股份控股股東一致行動人朋澤貿易和鄞州捷倫分別持有的7842萬股和2958萬股股份將被司法拍賣，合計占控股股東及其一致行動人持股的16.36%，占公司總股本的4.79%。

而杉杉集團及一致行動人的大量債務均以杉杉股份股權作為抵押品，質押占比達到91.66%。

21世紀經濟報道記者發現，阿裏拍賣上，合計4份杉杉股份股票已經上拍公示，其中朋澤貿易持股被均分為三份，鄞州捷倫的一份則單獨拍賣，標價分別為1.7079億元人民幣和1.9327億人民幣。

該輪拍賣時間定為3月24日-25日，質權方為寧波分行。

值得注意的是，興業銀行寧波分行實際為此前要求杉杉集團重整的三個申請人之一。

一手申請重整、一手卻加快推動質權執行，興業銀行寧波分行“自相矛盾”的操作，卻也暴露了近年破產重整案件中普遍存在的一些爭議。

質權人搶跑，上下級法院博弈？

杉杉集團於今年1月23日收到法院關於集團被申請重整的通知書。

2月7日，鄞州法院舉辦杉杉集團重整聽證會，“臨危受命”的杉杉集團董事長周婷現身。

此後，鄞州法院裁定杉杉集團重整，指定重整管理人進入預重整，重整委員會將提交重整方案以待法院通過。

“重整是市場化、法治化化解風險的有效方式，杉杉集團有信心、有決心在各級政府和金融機構的指導幫扶下，積極應對，全力保障全體債權人和投資者合法權益。”——從杉杉集團的官方回應中不難發現，雖然重整裁定尚未落地，但杉杉集團方麵重整意願已經比較明確。

然而，在杉杉集團選擇展示誠意的同時，杉杉集團的質權人卻已經開始搶跑。

興業銀行作為重整申請質權人，卻率先“搶跑”的行為是否合法？

康德智庫專家、上海永盈律師事務所潘雪晴律師告訴21世紀經濟報道記者：“根據《企業破產法》，債權人申請重整後，需經法院裁定受理方進入正式重整程序。在此之前，債權人仍可通過司法途徑單獨執行債權以保障自身權益。當前杉杉集團僅處於”被申請重整“階段，法院尚未作出受理裁定，隻是聽證會定於2月7日舉行而已。因此興業銀行拍賣抵押品屬於合法追償行為。 ”

即便搶跑行為“合法”，但考慮到首次拍賣時間定在了3月24日-25日，因此拍賣是否進行，仍將受到集團重整進度的影響。

“鄞州區法院雖已受理重整申請，但尚未作出受理裁定，此時其他法院仍可依據既有判決執行。若重整程序正式啟動，寧波中院需中止執行並移交管轄。”潘雪晴律師向記者分析。

因此，是否在3月24日之前裁定重整，成為了興業銀行能否成功“搶跑”的關鍵。

然而“敏感”的並非隻有時間要素。

鄞州法院固然為杉杉集團重整申請的受理方——但同時鄞州法院作為寧波市中級法院的下級法院，又需受到上級法院的協管。而中級法院又是質權執行裁定方。因此是否先於3月24日前受理重整，變成了一樁寧波法院係統內部對外部利益的奪舍。

本該公正執法的“判官”，變成了必須參與利益爭奪的“執棋者”，“質權搶跑”對製度安排的拷問觸目驚心。

“空窗期”的協調者缺位

“這一現象可能是司法實踐與理論之間的衝突，在管轄權的問題上，根據《破產法》司法解釋，重整案件一般由債務人住所地法院管轄（即鄞州區法院）。但執行程序（如股權拍賣）可能由財產所在地或執行標的關聯法院（如寧波中院）管轄，導致程序並行。”潘雪晴告訴記者。

而與其他重整案件存在巨大的差異的是，杉杉集團的債務大量以杉杉股份股票作為質押物。而杉杉股份作為公眾企業，其偏光片、電池負極業務仍處於正常經營狀態，技術與市場壁壘較高，導致其質押品價值與債務規模匹配度較強。

耐人尋味的是，杉杉股份相對健康的資信狀態，卻“變相”給債權人搶跑創造了條件。

2月14日、15日，杉杉股份分別公告了兩起關於公司控股股東發行可交債轉股的事項。其中，13日、14日兩天，杉杉集團2022年發行的可交債科技被置換為杉杉股份股票合計4.3億股，約合杉杉股份總股本19.08%。

從可交債的特性來說，由於存在轉股特點，可交債的償付順位一般為次級，其優先級低於普通還本付息債券或銀行貸款等。但由於特殊條款的存在，杉杉集團未進入破產清算流程之時，可交債的清償順位反而通過其回售權淩駕於優先債權之上。

而以上製度安排，是否會一定程度上引發優先級債權人的不滿，繼而引發擠兌，並導致各方債權人利益無法保證，重整計劃流產？

另一方麵，隨著可交債轉換完成，杉杉集團以及其一致行動人持有杉杉股份的比例已經從45.73%下降之29.29%。

從企業嚐試控製重整節奏的角度，股份占比將在重整計劃的協調中扮演舉足輕重的角色。然而重整尚未進行，杉杉集團以及其一致行動人股權比例已經被稀釋超過三分之一，其又在無形中加大的杉杉集團的重整難度。

值得注意的是，從杉杉股份的角度，公司並未通過停牌行為對進入重整流程前的控製權進行一定程度的保全，交易所也未對可交債轉股或企業停牌進行有效幹預。

“整體來看，杉杉集團重整案暴露了企業高杠杆擴張（如偏光片業務並購）與行業周期波動（鋰電材料價格下跌）的雙重風險，同時凸顯了破產法實踐中優先權行使、管轄權衝突等製度性挑戰。”潘雪晴律師告訴記者。

“未來需關注2月7日聽證會後法院是否受理重整，以及債權人會議對債務展期與資產處置的博弈。”